Вольты и кураторы в DeFi: три вольта в одном рынке дают 4,47% и 3,33%

Коротко (TL;DR)

Вольт (vault) — это контракт-хранилище, куда вкладчики кладут один актив, а решения о том, в каких кредитных рынках эти деньги работают, принимает третья сторона. Её называют куратором, и в англоязычной документации протоколов роль так и записана — vault curator. На витрине вкладчик видит одну цифру доходности; всё, что стоит за этой цифрой, выбрал не он.

• Куратор решает почти всё, кроме вывода денег. Он определяет допустимые рынки, принимаемый залог, маршрут оракула, потолки экспозиции, границы плеча и размер собственной комиссии. Забрать средства из вольта он не может — это защита от кражи, но не от плохого решения.
• Вычет из вашей ставки делает не протокол. Комиссия самого Morpho на рынках равна 0,00% у всех 500 крупнейших по объёму (27 августа 2026 года). Разницу между валовой и чистой доходностью забирает куратор — сторона, о которой протокол прямо пишет «не часть Morpho».
• Одинаковый риск, разные деньги. Три крупных вольта на Base держат 92–100% средств в одном и том же рынке с одним и тем же оракулом, а вкладчику отдают 4,47%, 4,01% и 3,33%. На $10 000 это $447, $401 и $333 за год.
• Потолок изъятия задан кодом, а не приличиями. Контракт допускает 50% дохода, а в Vault V2 сверху ещё до 5% годовых от суммы активов. Живая медиана по 80 крупным вольтам скромнее — 7,5%.
• Ноябрь 2025 показал цену ошибки. Суммарный TVL 25 протоколов-кураторов упал с $8,953 млрд (31.10.2025) до $5,601 млрд (30.11.2025) — на 37,4% за месяц.
• Последствия не «история», а состояние на сегодня. Оракул мёртвого рынка xUSD на 27 августа 2026 года всё ещё отдаёт цену $1,2667, а $96,72 млн плохого долга в нём не списаны.

Этот разбор — урок блока «Карта доходности» курса «DeFi: от первой транзакции до профи-стратегий».

Вольт против прямого депозита: что вкладчик отдаёт вместе с деньгами

В модульном кредитном протоколе (Morpho, Euler) базовая единица — изолированный рынок: пара «актив займа + залог» со своим оракулом цены и своим порогом ликвидации. Положить деньги можно прямо в такой рынок. Тогда все решения принимает вкладчик: он сам смотрит, какой залог принимается, какой оракул считает его цену и при каком уровне долга позицию заёмщика закроют.

Вольт — надстройка над этими рынками. Это смарт-контракт, который принимает один актив (чаще стейблкоин), выдаёт вкладчику доли и раскладывает деньги по нескольким рынкам сразу. Раскладку задаёт куратор. Официальная документация Morpho формулирует это без обиняков: куратор настраивает риск-параметры вольта и правила распределения ликвидности, «уводя решения о курации риска от вкладчиков». Документация Euler описывает роль теми же словами: куратор «настраивает или эксплуатирует выбранные параметры вольта».

Bybit · Rewards Hubдо $30,100Внеси депозит, торгуй 14 дней — и забери награды в Rewards HubЗабрать бонус →

Масштаб делегирования уже промышленный. В категории Risk Curators на DeFiLlama на 27 августа 2026 года — 61 протокол-куратор с суммарным TVL $9,243 млрд; это примерно 12–13% всех денег DeFi, объём которого за год сжался до $70–76 млрд. Наш разбор оттока TVL в DeFi показывает, что кураторы — едва ли не единственная категория, выросшая на падающем рынке. У одного только Morpho публичный API отдаёт 1371 вольт первой версии (MetaMorpho) и 3082 вольта V2.

Real yield и эмиссия в ставке DeFi: где 23,37% годовых превращаются в 0%

APR на витрине и деньги на руках: что съедает заявленный APY

DeFiLlama Yields: 6 фильтров, которые оставляют 1 886 пулов из 17 230

Источники доходности DeFi: шесть плательщиков и разбор пула на 8,54%

Kraken подключили к банку SoFi: ордера пойдут через Kraken Prime

Что вкладчик при этом не отдаёт — так это сами деньги. Некастодиальность здесь настоящая и проверяемая: и код, и документация обоих протоколов фиксируют, что куратор перераспределяет средства между разрешёнными рынками, но вывести их себе не может. Ни в одном из разобранных ниже инцидентов куратор ничего не крал. Он тратил деньги строго по правилам контракта — просто правила эти написал он же. Именно поэтому «некастодиально» не равно «безопасно»: защищён вы от кражи, а не от чужого суждения о риске.

Куратор вольта выбирает рынки, залоги, оракулы и потолки риска

Полномочия удобно смотреть по двум независимым первоисточникам сразу — документации Morpho и Euler. Они написаны разными командами, но набор рычагов совпадает почти дословно, и это лучший признак того, что перед нами не особенность одного протокола, а устройство роли.

Отдельно стоит вопрос, кто здесь главный. Документация Euler предупреждает об этом прямым текстом: роли иерархичны, Owner может делать всё, что доступно Curator, Allocator и Guardian, а сам Curator — всё, что доступно Allocator. И дальше — фраза, которую стоит запомнить: ярлык роли сам по себе не устанавливает полномочий. То есть красивое имя команды на витрине не значит ничего, пока не проверено, какие права закреплены за конкретными адресами. Там же Euler снимает с себя ответственность за такие вольты: Euler Labs не управляет ни одним governed-вольтом — ими распоряжаются внешние губернаторы, кураторы и риск-менеджеры. Отдельным пунктом документация добавляет, что Euler не гарантирует и не надзирает за тем, как управляют отдельными вольтами и рынками. Morpho формулирует то же самое короче — куратор является независимой командой и «не частью Morpho».

Защитный механизм у вкладчика один — таймлок: почти любое значимое действие куратора вступает в силу с задержкой, и это окно на выход. Сентинелы (отдельная роль) могут отменить отложенное действие. Euler и здесь честен: таймлок даёт время заметить изменение, но не делает вольт безрисковым.

Комиссия куратора: медиана 7,5%, а потолок по коду — 50% дохода

Конкуренты в выдаче обычно называют «отраслевой диапазон 5–15%». Живые данные шире с обоих концов. Мы сняли комиссии всех вольтов Morpho V1 с TVL от $1 млн — таких 80 штук на 27 августа 2026 года — и посчитали распределение кодом.

Медиана — 7,5%, среднее 7,74%, взвешенное по TVL — 10,54%. То есть типичный вольт берёт меньше, чем пугает отраслевой диапазон, но хвост распределения уходит ровно в потолок. У вольтов V2 (120 штук с TVL ≥ $1 млн) медиана ниже — 5%, взвешенная 5,29%.

BYBITВсё ещё смотришь со стороны?Рынок работает без выходных. Счёт на Bybit открывается за 2 минуты.Начать сейчас

Потолок задан не обычаем, а кодом. В исходниках MetaMorpho константа MAX_FEE равна 0.5e18 — половина дохода вольта. В Vault V2 к этому добавлена вторая комиссия: MAX_PERFORMANCE_FEE — те же 50% дохода, а MAX_MANAGEMENT_FEE — до 5% годовых от суммы активов, независимо от результата. Оттуда же берутся границы таймлока V1: от 1 суток до 2 недель, и не более 30 рынков в очереди вольта.

Крайний сценарий считается в одно действие и подавать его надо именно как теоретический потолок контракта, а не как наблюдаемый случай. Вольт с валовой доходностью 5% годовых при максимальных по коду комиссиях отдаёт вкладчику 5% × 0,5 − 5% = −2,5% годовых. Настройки при этом полностью легальны с точки зрения контракта. В жизни management fee встречается редко: ненулевая она у 6 вольтов V2 из 120, максимум — 1,0% (Paypal USD Main, куратор Sentora, $359,37 млн).

Разрыв между заявленной и полученной доходностью — не изобретение вольтов, он есть везде, где между активом и вкладчиком стоит посредник. В стейкинге ATOM заявленные 15% годовых превращаются на руках примерно в 4,4% — только там вычет делают инфляция и комиссия валидатора, а здесь одна строка в конфигурации вольта. Разница в том, что в вольте эту строку видно: комиссия публична, и её можно прочитать до депозита.

Три вольта Morpho в одном рынке: 4,47%, 4,01% и 3,33% вкладчику

Это ядро урока, и такой таблицы нет ни у одного разбора темы. Все три вольта работают на Base, принимают USDC и держат от 92% до 100% своих активов в одном и том же рынке Morpho Blue 0x9103c3b4e834476c9a62ea009ba2c884ee42e94e6e314a26f04d312434191836: залог cbBTC, порог ликвидации 86%, один и тот же адрес оракула 0x663BECd10d…, ставка предложения рынка 4,47%, утилизация 90,14%, комиссия протокола на рынке 0,00%.

Наш расчёт на $10 000 за год при этих ставках: $447 в первом вольте, $401 во втором, $333 в третьем. Разница между крайними — $114 в год, то есть (4,47 − 3,33) / 4,47 = 25,5% дохода. Риск при этом одинаков буквально до адреса оракула: один залог, один порог ликвидации, один источник цены. Единственная переменная — комиссия куратора.

Здесь же снимается расхожая формулировка «протокол берёт свою долю». К этим вольтам она неприменима: комиссия самого Morpho на рынках равна 0,00% у всех 500 крупнейших по объёму. Весь вычет между витриной рынка и руками вкладчика делает третья сторона, юридически с протоколом не связанная.

Цифры триангулированы независимым датасетом: DeFiLlama Yields на ту же дату даёт GTUSDCP $434,1 млн при 4,44%, SPARKUSDC $232,7 млн при 3,99% и STEAKUSDC $141,6 млн при 3,31%, причём доходность от наград (apyReward) у всех трёх равна нулю. Расхождение в сотых процента — внутридневное.

Отдельно про свежесть чисел. Единственный конкурент, который вообще пытается считать «валовой минус комиссия», делает это по мёртвым данным: у него Steakhouse USDC идёт с валовым APY 6,5% и комиссией 10%, что даёт около 5,9% чистыми. Живое состояние того же вольта на 27 августа 2026 года — комиссия 25%, валовой APY 4,46%, чистый 3,33%. Второй его пример, Re7 USDC с 9,5%, принадлежит куратору, потерявшему 88,4% книги. Поэтому данные выше — снимок на 27 августа 2026 года: ставки и комиссии меняются, комиссию конкретного вольта видно на его странице, и её надо проверять на дату чтения.

Где посмотреть куратора, состав рынков и таймлок вольта: шесть шагов

Все поля ниже публичны. Их видно в интерфейсе приложения, и те же значения отдаёт открытый API, так что проверить витрину можно независимо от витрины.

1. Имя куратора и адрес владельца. На странице вольта откройте блок с ролями. Нужны два значения: кто указан куратором и какой адрес стоит в поле owner. Owner сильнее куратора и может делать всё, что делает он.
2. Список рынков и доля крупнейшего. Разверните состав вольта. Считать надо не количество строк, а долю самой большой: 92–100% в одном рынке — это не диверсификация, а один риск под видом портфеля. Именно так устроены все три вольта из таблицы выше.
3. Залог и порог ликвидации крупнейшего рынка. Откройте этот рынок и посмотрите, какой токен принимается в залог и какой у пары LLTV. Комбинация «синтетический или неликвидный залог + LLTV 92%» — та самая конфигурация, которая дала кейс следующего раздела.
4. Адрес и тип оракула. У рынка есть адрес контракта-оракула. Важно не столько имя провайдера, сколько ответ на вопрос, обновляется ли цена автоматически и что происходит при сбое источника. Нестандартный маршрут цены — главный вопрос к куратору.
5. Таймлок и что именно им закрыто. В V1 это одно число (задержка в секундах). В V2 таймлок задаётся отдельно на каждую из 18 функций, и кураторы закрывают разное их число: Gauntlet USDC Prime — 15 из 18, SparkDAO Blue Chip USDT — 13 из 18, Steakhouse Prime USDC — 11 из 18, Sentora RLUSD Main — 7 из 18.
6. Комиссия и получатель. Performance fee, management fee и адрес, на который они уходят. Комиссия в 0% у крупного вольта — не аномалия: Gauntlet USDC Prime с $434,1 млн не берёт с дохода ничего.

Те же шесть полей достаются запросом к публичному API Morpho: в схеме вольта есть state.fee (комиссия), state.timelock (задержка), state.allocation со ссылкой на каждый рынок, а у рынка — uniqueKey, collateralAsset, lltv, oracleAddress и предупреждения warnings. Все расчёты этого материала сделаны именно так, без единого приватного доступа: прозрачность у вольтов действительно выше, чем у любого офчейн-фонда. В Euler набор полей другой по названиям, но по смыслу тот же — официальный чек-лист протокола просит посмотреть личность куратора и губернатора, права ролей и таймлоки, принимаемый залог и связанные рынки, маршруты оракулов и запасное поведение, потолки, пороги плеча и настройки очереди вывода.

Вольты кураторов потеряли $3,35 млрд за ноябрь 2025 года

29 октября 2025 года в публичном поле впервые прозвучал вопрос о плече, собранном вокруг токена xUSD от Stream Finance. 4 ноября 2025 года команда сообщила, что внешний управляющий потерял $93 млн — оценка подтверждена двумя независимыми разборами, Tiger Research и Chorus One. Токен рухнул. Плечо к этому моменту выглядело так: $170 млн залога на цепочке против $530 млн заимствованного, в 4,1 раза больше; эмитент закладывал собственный токен, чтобы занять снова.

Дальше пошёл отток. Мы сложили исторические ряды TVL по 25 протоколам-кураторам и получили нижнюю оценку масштаба — нижнюю, потому что часть нынешних кураторов в ноябре 2025 года ещё не существовала.

За месяц ушло $3,352 млрд, или 37,4%. К 27 августа 2026 года сумма по той же выборке восстановилась до $9,121 млрд — но, как видно из следующего раздела, вернулась она не к тем же именам.

Здесь важно не подменить масштабы, а сделать это легко. Экспозиция вольтов Morpho из белого списка приложения к xUSD была маленькой: один вольт примерно из 320, порядка $0,65–0,7 млн плохого долга по независимым оценкам Chorus One и Tiger Research. Цифра $96,72 млн, которая появится ниже, относится к другому объекту — к самому рынку xUSD, который в белом списке не был и помечен API как not_whitelisted. Обе цифры верны; фраза «Morpho потерял $96 млн» была бы подлогом. Изоляция рынков в этом эпизоде сработала ровно так, как задумана: беда осталась внутри одного рынка и тех вольтов, которые в него зашли осознанно.

Оракул xUSD показывает $1,27 при $96,7 млн плохого долга

Разберём конкретные решения куратора, которые привели к потерям. Их три, и все три проверяемы задним числом.

Первое — залог. В рынок принимался токен, обеспеченный собственным рекурсивным займом эмитента. Второе — плечо: LLTV 92%, то есть под $100 такого залога разрешалось занять $92, и запас до плохого долга составлял восемь центов на доллар. Третье — оракул с ручным обновлением. Когда цена реального актива поехала, оракул этого не заметил.

Последний пункт стоит объяснить отдельно. Ликвидация в кредитном протоколе запускается не от новостей, а от цены, которую сообщает оракул. Пока оракул показывает высокую цену, позиции формально здоровы, и закрывать их некому. Это зеркальное отражение атаки на оракул, где злоумышленник специально сдвигает цену: тут никто ничего не двигал, источник просто замер.

Живая проверка на 27 августа 2026 года, спустя девять с половиной месяцев после обвала:

Предупреждения самого API по этому рынку — bad_debt_unrealized, oracle_price_derivation и sustained_low_liquidity, все красного уровня. То есть протокол видит проблему и говорит о ней публично, а рынок продолжает существовать в этом состоянии почти год.

Узор не единичный. Рынок wstUSR: The Defiant 23 марта 2026 года писал, что оракул держал цену $1,13 после обвала связанного стейблкоина USR до двух центов. Живой запрос на 27 августа 2026 года даёт $1,1330 и $111,32 млн несписанного плохого долга — за пять месяцев не изменилось ничего. Всего по одиннадцати рынкам Morpho с долгом свыше $0,5 млн набирается $305,52 млн, и у всех одиннадцати утилизация 100%. Механику того, почему такой долг не закрывается сам, разбирать здесь не будем — для кейса достаточно связки «высокий LLTV плюс замерший оракул равно отсутствие ликвидаций».

MEV Capital потерял 99,2% книги, а Steakhouse вырос на 90%

Главный практический вывод урока даёт не сам каскад, а то, что было после него. Мы сравнили TVL кураторов на 31 октября 2025 года и на 27 августа 2026 года по историческим рядам DeFiLlama.

Деньги не ушли из вольтов — они переехали к другим кураторам. Рынок наказал конкретные имена, а не категорию, и репутация здесь имеет измеримую цену. Отсюда следует главное: «вольт на Morpho» — не характеристика риска. Логотип протокола говорит только об архитектуре; риск задаёт имя в поле куратора.

Побочный эффект — концентрация. На 27 августа 2026 года топ-3 держат 75,0% всей категории, то есть тех самых $9,243 млрд, а на одного лидера приходится 32,2%. Категорийный срез и таблица выше сняты отдельными запросами того же дня, поэтому сумма по именам и агрегат по категории сходятся не до последнего знака. Академическая работа об институционализации курации риска, считавшая ту же долю на окне до 19 ноября 2025 года, давала около 58%. После каскада концентрация не рассосалась, а выросла.

Различаются кураторы и по тому, сколько дохода они удерживают. Та же работа показывает разброс: R7 около 16% и Block Analitica около 14% удержания комиссии против Steakhouse и Yearn, работающих почти на уровне покрытия издержек, ниже 3% (окно с 1 октября 2024 по 19 ноября 2025 года).

Модель критикуют и внутри отрасли. Марк Зеллер из Aave 23 марта 2026 года заявил, что «индустрия кураторов плохо устроена, потому что настоящей курации не происходит»; The Defiant в том же материале формулирует структурную претензию — куратор зарабатывает на доходности, а убыток от депега несёт вкладчик, при этом собственный капитал куратора почти никогда не в риске. Это позиция конкурирующего протокола, а не нейтральный вывод, но проверяемая часть претензии подтверждается цифрами выше.

Механизм не остался в 2025 году. По сообщению Yahoo Finance от 21 июня 2026 года, вольт AlphaUSDC Delta V2 под управлением куратора AlphaPing потерял около $18 млн после обвала токена msY на 85% за сутки; вся ликвидность была занята, и вкладчики выйти не смогли. Эта сумма подтверждена одним источником, поэтому подаём её с атрибуцией и датой. Наша смежная проверка на 27 августа 2026 года: вольты AlphaPing на Morpho стоят практически пустыми — деньги оттуда ушли.

Чек-лист вкладчика вольта: девять полей до первого депозита

Официального чек-листа для вкладчика у протоколов нет. Документ Morpho, который называется «чек-лист проверки конфигурации вольта», написан для куратора, который вольт разворачивает: создать через фабрику, назначить роли, включить адаптер, поставить потолки, и лишь одним из последних пунктов — поднять таймлоки до безопасных значений. Чек-лист Euler ближе к вкладчику, но состоит из общих формулировок вроде «изучите личность куратора». Ниже — версия по полям, с порогом «плохо» у каждого.

Пункты 1, 7 и 9 стоит развернуть, потому что именно они чаще всего пустые. Из 1371 вольта V1 в белом списке приложения только 96 — это 7,0%, остальные 1275 существуют, но не показаны в основном интерфейсе. Среди крупных вольтов (TVL ≥ $1 млн) вне списка каждый третий: 24 из 80. Шесть вольтов с TVL ≥ $1 млн имеют таймлок 0 — окна на выход у их вкладчиков нет вообще, и все шесть одновременно вне белого списка и без названного куратора. Крупнейший из них, «1337 USDC», держит $102,3 млн. Ещё один, с говорящим именем «Not Gauntlet» ($5,1 млн, куратор 0x0000…0000, таймлок 0), до сих пор держит $5,09 млн экспозиции к мёртвому рынку xUSD. Среди вольтов V2 с TVL ≥ $1 млн вне белого списка лежит $155 млн.

Для сравнения, у нормально настроенного вольта эти поля выглядят иначе: распределение таймлоков по тем же 80 вольтам V1 — 3 суток у 52 штук, 4 суток у 4, 7 суток у 14, 10 суток у 2 и 14 суток у 2. У трёх вольтов из нашей таблицы: Gauntlet 7 суток, Spark 10 суток, Steakhouse 7 суток.

Общая проверка самого протокола — возраст контрактов, аудиты, админ-права, динамика TVL — это отдельная процедура, и она не заменяет девять полей выше: можно выбрать безупречный протокол и зайти в нём в вольт с нулевым таймлоком и неизвестным куратором. Устареет в этом материале первым всё числовое: комиссии, ставки, TVL и составы рынков пересчитываются ежедневно, а роли, полномочия и потолки из кода меняются гораздо медленнее.

FAQ

Может ли куратор вольта забрать мои деньги? Нет. И код, и документация Morpho и Euler фиксируют, что куратор перераспределяет средства между разрешёнными рынками, но вывести их на свой адрес не может. Ни в одном разобранном инциденте деньги не были украдены куратором. Терять их можно иначе: через плохой залог, завышенный порог ликвидации и замерший оракул, то есть через решения, принятые строго по правилам контракта.

Чем комиссия куратора отличается от комиссии протокола? Комиссия протокола на рынках Morpho равна 0,00% у всех 500 крупнейших по объёму на 27 августа 2026 года. Значит, разницу между валовой ставкой рынка и тем, что видит вкладчик, целиком забирает куратор — независимая команда, которую сам протокол называет «не частью Morpho». Performance fee берётся с дохода, management fee в Vault V2 — с суммы активов, независимо от результата.

Где посмотреть, кто куратор конкретного вольта и в каких рынках лежат деньги? На странице вольта в приложении протокола: там есть блок ролей (куратор, owner, аллокаторы, сентинелы) и развернуть состав по рынкам с долей каждого. Те же значения отдаёт публичный API — поля state.fee, state.timelock и state.allocation, а по каждому рынку collateralAsset, lltv, oracleAddress и warnings. Это позволяет проверить витрину независимо от неё самой.

Почему два вольта с одинаковым составом рынков дают разную доходность? Из-за комиссии куратора. Gauntlet USDC Prime, Spark USDC Vault и Steakhouse USDC на Base держат 92–100% активов в одном и том же рынке с одним оракулом и ставкой 4,47%, а вкладчику отдают 4,47%, 4,01% и 3,33% при комиссиях 0%, 10% и 25%. На $10 000 за год это $447, $401 и $333 при риске, одинаковом до адреса оракула.

Что такое таймлок вольта и сколько времени он реально даёт на выход? Таймлок — задержка между объявлением изменения и его вступлением в силу. В MetaMorpho код допускает от 1 суток до 2 недель; по 80 крупным вольтам чаще всего стоят 3 суток. Но у шести вольтов с TVL от $1 млн таймлок равен нулю, и окна нет вовсе. В Vault V2 задержка ставится отдельно на каждую из 18 функций, поэтому смотреть надо не факт таймлока, а число закрытых им функций.

Кто платит, если куратор допустил плохой залог и в рынке возник плохой долг? Вкладчики этого рынка и вольтов, которые в него зашли. Собственный капитал куратора в риске почти никогда не находится — это и есть основная структурная претензия к модели, которую формулируют The Defiant и Марк Зеллер из Aave. Практический след виден в живых данных: на 27 августа 2026 года по одиннадцати рынкам Morpho висит $305,52 млн несписанного плохого долга.