Вольти та куратори Morpho: три вольти в одному ринку дають 4,47% і 3,33%

Коротко (TL;DR)

Вольт (vault) — це контракт-сховище, куди вкладники кладуть один актив, а рішення про те, у яких кредитних ринках ці гроші працюють, ухвалює третя сторона. Її називають куратором, і в англомовній документації протоколів роль так і записана — vault curator. На вітрині вкладник бачить одну цифру дохідності; усе, що стоїть за цією цифрою, обрав не він.

• Куратор вирішує майже все, крім виведення грошей. Він визначає дозволені ринки, прийнятну заставу, маршрут оракула, стелі експозиції, межі плеча та розмір власної комісії. Забрати кошти з вольта він не може — це захист від крадіжки, але не від поганого рішення.
• Відрахування з вашої ставки робить не протокол. Комісія самого Morpho на ринках дорівнює 0,00% в усіх 500 найбільших за обсягом (станом на 27 серпня 2026 року). Різницю між валовою та чистою дохідністю забирає куратор — сторона, про яку протокол прямо пише «не частина Morpho».
• Однаковий ризик, різні гроші. Три великі вольти на Base тримають 92–100% коштів в одному й тому самому ринку з одним і тим самим оракулом, а вкладнику віддають 4,47%, 4,01% і 3,33%. На $10 000 це $447, $401 і $333 за рік.
• Стелю вилучення задає код, а не пристойність. Контракт допускає 50% доходу, а в Vault V2 згори ще до 5% річних від суми активів. Жива медіана по 80 великих вольтах скромніша — 7,5%.
• Листопад 2025 року показав ціну помилки. Сумарний TVL 25 протоколів-кураторів упав із $8,953 млрд (31.10.2025) до $5,601 млрд (30.11.2025) — на 37,4% за місяць.
• Наслідки не «історія», а стан на сьогодні. Оракул мертвого ринку xUSD на 27 серпня 2026 року досі віддає ціну $1,2667, а $96,72 млн поганого боргу в ньому не списані.

Цей розбір — урок блоку «Карта дохідності» курсу «DeFi: від першої транзакції до профі-стратегій».

Вольт проти прямого депозиту: що вкладник віддає разом із грошима

У модульному кредитному протоколі (Morpho, Euler) базова одиниця — ізольований ринок: пара «актив позики + застава» зі своїм оракулом ціни та своїм порогом ліквідації. Покласти гроші можна прямо в такий ринок. Тоді всі рішення ухвалює вкладник: він сам дивиться, яка застава приймається, який оракул визначає її ціну і за якого рівня боргу позицію позичальника закриють.

Вольт — надбудова над цими ринками. Це смартконтракт, який приймає один актив (найчастіше стейблкоїн), видає вкладнику частки й розкладає гроші по кількох ринках одразу. Розкладку задає куратор. Офіційна документація Morpho формулює це без манівців: куратор налаштовує ризик-параметри вольта та правила розподілу ліквідності, «відводячи рішення про курацію ризику від вкладників». Документація Euler описує роль тими самими словами: куратор «налаштовує або експлуатує обрані параметри вольта».

BINANCEДосі дивишся збоку?Ринок працює без вихідних. Рахунок на Binance відкривається за 2 хвилини.Почати зараз

Масштаб делегування вже промисловий. У категорії Risk Curators на DeFiLlama станом на 27 серпня 2026 року — 61 протокол-куратор із сумарним TVL $9,243 млрд; це приблизно 12–13% усіх грошей DeFi, обсяг якого за рік стиснувся до $70–76 млрд. Наш розбір відтоку TVL у DeFi показує, що куратори — чи не єдина категорія, яка зросла на ринку, що падає. Лише в одного Morpho публічний API віддає 1371 вольт першої версії (MetaMorpho) і 3082 вольти V2.

Real yield та емісія у ставці DeFi: де 23,37% річних стають 0%

APR на вітрині і гроші на руках: що з’їдає заявлений APY

DeFiLlama Yields: 6 фільтрів, що залишають 1 886 пулів із 17 230

Дохідність у криптовалюті: шість джерел DeFi і розбір пулу на 8,54%

Kraken підключили до банку SoFi: ордери підуть через Kraken Prime

Чого вкладник при цьому не віддає — то це самих грошей. Некастодіальність тут справжня й перевірна: і код, і документація обох протоколів фіксують, що куратор перерозподіляє кошти між дозволеними ринками, але вивести їх собі не може. У жодному з розібраних нижче інцидентів куратор нічого не крав. Він витрачав гроші строго за правилами контракту — просто правила ці написав він же. Саме тому «некастодіально» не дорівнює «безпечно»: захищені ви від крадіжки, а не від чужого судження про ризик.

Куратор вольта обирає ринки, застави, оракули та стелі ризику

Повноваження зручно дивитися за двома незалежними першоджерелами одразу — документацією Morpho та Euler. Їх писали різні команди, але набір важелів збігається майже дослівно, і це найкраща ознака того, що перед нами не особливість одного протоколу, а будова ролі.

Окремо стоїть питання, хто тут головний. Документація Euler попереджає про це прямим текстом: ролі ієрархічні, Owner може робити все, що доступне Curator, Allocator і Guardian, а сам Curator — усе, що доступне Allocator. І далі — фраза, яку варто запам’ятати: ярлик ролі сам собою не встановлює повноважень. Тобто гарна назва команди на вітрині не означає нічого, доки не перевірено, які права закріплені за конкретними адресами. Там же Euler знімає із себе відповідальність за такі вольти: Euler Labs не керує жодним governed-вольтом — ними розпоряджаються зовнішні губернатори, куратори та ризик-менеджери. Окремим пунктом документація додає, що Euler не гарантує і не наглядає за тим, як керують окремими вольтами та ринками. Morpho формулює те саме коротше — куратор є незалежною командою і «не частиною Morpho».

Захисний механізм у вкладника один — таймлок: майже будь-яка значуща дія куратора набуває чинності із затримкою, і це вікно на вихід. Сентинели (окрема роль) можуть скасувати відкладену дію. Euler і тут відвертий: таймлок дає час помітити зміну, але не робить вольт безризиковим.

Комісія куратора: медіана 7,5%, а стеля за кодом — 50% доходу

Конкуренти у видачі зазвичай називають «галузевий діапазон 5–15%». Живі дані ширші з обох кінців. Ми зняли комісії всіх вольтів Morpho V1 із TVL від $1 млн — таких 80 штук на 27 серпня 2026 року — і порахували розподіл кодом.

Медіана — 7,5%, середнє 7,74%, зважене за TVL — 10,54%. Тобто типовий вольт бере менше, ніж лякає галузевий діапазон, але хвіст розподілу йде рівно в стелю. У вольтів V2 (120 штук із TVL ≥ $1 млн) медіана нижча — 5%, зважена 5,29%.

BINANCE SIMPLE EARNЗмусь крипту працюватиВідсотки на USDT і BTC без блокування — гроші лишаються під рукою.Розмістити

Стелю задає не звичай, а код. У вихідниках MetaMorpho константа MAX_FEE дорівнює 0.5e18 — половина доходу вольта. У Vault V2 до цього додано другу комісію: MAX_PERFORMANCE_FEE — ті самі 50% доходу, а MAX_MANAGEMENT_FEE — до 5% річних від суми активів, незалежно від результату. Звідти ж походять межі таймлока V1: від 1 доби до 2 тижнів, і не більше ніж 30 ринків у черзі вольта.

Крайній сценарій обчислюється в одну дію, і подавати його треба саме як теоретичну стелю контракту, а не як спостережуваний випадок. Вольт із валовою дохідністю 5% річних за максимальних за кодом комісій віддає вкладнику 5% × 0,5 − 5% = −2,5% річних. Налаштування при цьому цілком легальні з погляду контракту. У житті management fee трапляється рідко: ненульова вона у 6 вольтів V2 зі 120, максимум — 1,0% (Paypal USD Main, куратор Sentora, $359,37 млн).

Розрив між заявленою та отриманою дохідністю — не винахід вольтів, він є всюди, де між активом і вкладником стоїть посередник. У стейкінгу ATOM заявлені 15% річних перетворюються на руках приблизно на 4,4% — тільки там відрахування роблять інфляція та комісія валідатора, а тут один рядок у конфігурації вольта. Різниця в тому, що у вольті цей рядок видно: комісія публічна, і її можна прочитати до депозиту.

Три вольти Morpho в одному ринку: 4,47%, 4,01% і 3,33% вкладнику

Це ядро уроку, і такої таблиці немає в жодного розбору теми. Усі три вольти працюють на Base, приймають USDC і тримають від 92% до 100% своїх активів в одному й тому самому ринку Morpho Blue 0x9103c3b4e834476c9a62ea009ba2c884ee42e94e6e314a26f04d312434191836: застава cbBTC, поріг ліквідації 86%, одна й та сама адреса оракула 0x663BECd10d…, ставка пропозиції ринку 4,47%, утилізація 90,14%, комісія протоколу на ринку 0,00%.

Наш розрахунок на $10 000 за рік за цих ставок: $447 у першому вольті, $401 у другому, $333 у третьому. Різниця між крайніми — $114 на рік, тобто (4,47 − 3,33) / 4,47 = 25,5% доходу. Ризик при цьому однаковий буквально до адреси оракула: одна застава, один поріг ліквідації, одне джерело ціни. Єдина змінна — комісія куратора.

Тут же знімається розхоже формулювання «протокол бере свою частку». До цих вольтів воно не застосовне: комісія самого Morpho на ринках дорівнює 0,00% в усіх 500 найбільших за обсягом. Усе відрахування між вітриною ринку та руками вкладника робить третя сторона, юридично з протоколом не пов’язана.

Цифри тріангульовані незалежним датасетом: DeFiLlama Yields на ту саму дату дає GTUSDCP $434,1 млн за 4,44%, SPARKUSDC $232,7 млн за 3,99% і STEAKUSDC $141,6 млн за 3,31%, причому дохідність від винагород (apyReward) в усіх трьох дорівнює нулю. Розбіжність у сотих відсотка — внутрішньоденна.

Окремо про свіжість чисел. Єдиний конкурент, який узагалі намагається рахувати «валовий мінус комісія», робить це за мертвими даними: у нього Steakhouse USDC іде з валовим APY 6,5% і комісією 10%, що дає близько 5,9% чистими. Живий стан того самого вольта на 27 серпня 2026 року — комісія 25%, валовий APY 4,46%, чистий 3,33%. Другий його приклад, Re7 USDC з 9,5%, належить куратору, який втратив 88,4% книги. Тому дані вище — знімок на 27 серпня 2026 року: ставки й комісії змінюються, комісію конкретного вольта видно на його сторінці, і її треба перевіряти на дату читання.

Де подивитися куратора, склад ринків і таймлок вольта: шість кроків

Усі поля нижче публічні. Їх видно в інтерфейсі застосунку, і ті самі значення віддає відкритий API, тож перевірити вітрину можна незалежно від вітрини.

1. Ім’я куратора та адреса власника. На сторінці вольта відкрийте блок із ролями. Потрібні два значення: хто вказаний куратором і яка адреса стоїть у полі owner. Owner сильніший за куратора й може робити все, що робить він.
2. Список ринків і частка найбільшого. Розгорніть склад вольта. Рахувати треба не кількість рядків, а частку найбільшої: 92–100% в одному ринку — це не диверсифікація, а один ризик під виглядом портфеля. Саме так влаштовані всі три вольти з таблиці вище.
3. Застава й поріг ліквідації найбільшого ринку. Відкрийте цей ринок і подивіться, який токен приймається в заставу і який у пари LLTV. Комбінація «синтетична або неліквідна застава + LLTV 92%» — та сама конфігурація, яка дала кейс наступного розділу.
4. Адреса й тип оракула. У ринку є адреса контракта-оракула. Важлива не так назва постачальника, як відповідь на питання, чи оновлюється ціна автоматично і що відбувається при збої джерела. Нестандартний маршрут ціни — головне питання до куратора.
5. Таймлок і що саме ним закрито. У V1 це одне число (затримка в секундах). У V2 таймлок задається окремо на кожну з 18 функцій, і куратори закривають різне їх число: Gauntlet USDC Prime — 15 із 18, SparkDAO Blue Chip USDT — 13 із 18, Steakhouse Prime USDC — 11 із 18, Sentora RLUSD Main — 7 із 18.
6. Комісія й отримувач. Performance fee, management fee та адреса, на яку вони йдуть. Комісія 0% у великого вольта — не аномалія: Gauntlet USDC Prime із $434,1 млн не бере з доходу нічого.

Ті самі шість полів дістаються запитом до публічного API Morpho: у схемі вольта є state.fee (комісія), state.timelock (затримка), state.allocation із посиланням на кожен ринок, а в ринку — uniqueKey, collateralAsset, lltv, oracleAddress і попередження warnings. Усі розрахунки цього матеріалу зроблено саме так, без жодного приватного доступу: прозорість у вольтів справді вища, ніж у будь-якого офчейн-фонду. В Euler набір полів інший за назвами, але за змістом той самий — офіційний чек-лист протоколу просить подивитися особу куратора й губернатора, права ролей і таймлоки, прийнятну заставу та пов’язані ринки, маршрути оракулів і запасну поведінку, стелі, пороги плеча й налаштування черги виведення.

Вольти кураторів втратили $3,35 млрд за листопад 2025 року

29 жовтня 2025 року в публічному полі вперше пролунало питання про плече, зібране навколо токена xUSD від Stream Finance. 4 листопада 2025 року команда повідомила, що зовнішній управитель активів втратив $93 млн — оцінку підтверджено двома незалежними розборами, Tiger Research і Chorus One. Токен упав. Плече на цей момент виглядало так: $170 млн застави на ланцюжку проти $530 млн позиченого, у 4,1 раза більше; емітент закладав власний токен, щоб позичити знову.

Далі пішов відтік. Ми склали історичні ряди TVL по 25 протоколах-кураторах і отримали нижню оцінку масштабу — нижню, бо частини нинішніх кураторів у листопаді 2025 року ще не існувало.

За місяць пішло $3,352 млрд, або 37,4%. До 27 серпня 2026 року сума за тією самою вибіркою відновилася до $9,121 млрд — але, як видно з наступного розділу, повернулася вона не до тих самих імен.

Тут важливо не підмінити масштаби, а зробити це легко. Експозиція вольтів Morpho з білого списку застосунку до xUSD була маленькою: один вольт приблизно з 320, близько $0,65–0,7 млн поганого боргу за незалежними оцінками Chorus One і Tiger Research. Цифра $96,72 млн, яка з’явиться нижче, стосується іншого об’єкта — самого ринку xUSD, який у білому списку не був і позначений API як not_whitelisted. Обидві цифри правильні; фраза «Morpho втратив $96 млн» була б підлогом. Ізоляція ринків у цьому епізоді спрацювала рівно так, як задумана: біда лишилася всередині одного ринку й тих вольтів, які зайшли в нього свідомо.

Оракул xUSD показує $1,27 при $96,7 млн поганого боргу

Розберімо конкретні рішення куратора, які призвели до втрат. Їх три, і всі три перевірні заднім числом.

Перше — застава. У ринок приймався токен, забезпечений власною рекурсивною позикою емітента. Друге — плече: LLTV 92%, тобто під $100 такої застави дозволялося позичити $92, і запас до поганого боргу становив вісім центів на долар. Третє — оракул із ручним оновленням. Коли ціна реального активу поїхала, оракул цього не помітив.

Останній пункт варто пояснити окремо. Ліквідація в кредитному протоколі запускається не від новин, а від ціни, яку повідомляє оракул. Доки оракул показує високу ціну, позиції формально здорові, і закривати їх нікому. Це дзеркальне відображення атаки на оракул, де зловмисник спеціально зміщує ціну: тут ніхто нічого не рухав, джерело просто застигло.

Жива перевірка на 27 серпня 2026 року, через дев’ять із половиною місяців після обвалу:

Попередження самого API щодо цього ринку — bad_debt_unrealized, oracle_price_derivation і sustained_low_liquidity, усі червоного рівня. Тобто протокол бачить проблему й говорить про неї публічно, а ринок далі існує в цьому стані майже рік.

Візерунок не поодинокий. Ринок wstUSR: The Defiant 23 березня 2026 року писав, що оракул тримав ціну $1,13 після обвалу пов’язаного стейблкоїна USR до двох центів. Живий запит на 27 серпня 2026 року дає $1,1330 і $111,32 млн несписаного поганого боргу — за п’ять місяців не змінилося нічого. Загалом по одинадцяти ринках Morpho з боргом понад $0,5 млн набирається $305,52 млн, і в усіх одинадцяти утилізація 100%. Механіку того, чому такий борг не закривається сам, тут розбирати не будемо — для кейсу достатньо зв’язки «високий LLTV плюс застиглий оракул дорівнює відсутність ліквідацій».

MEV Capital втратив 99,2% книги, а Steakhouse зріс на 90%

Головний практичний висновок уроку дає не сам каскад, а те, що було після нього. Ми порівняли TVL кураторів на 31 жовтня 2025 року і на 27 серпня 2026 року за історичними рядами DeFiLlama.

Гроші не пішли з вольтів — вони переїхали до інших кураторів. Ринок покарав конкретні імена, а не категорію, і репутація тут має вимірну ціну. Звідси випливає головне: «вольт на Morpho» — не характеристика ризику. Логотип протоколу говорить лише про архітектуру; ризик задає ім’я в полі куратора.

Побічний ефект — концентрація. На 27 серпня 2026 року топ-3 тримають 75,0% усієї категорії, тобто тих самих $9,243 млрд, а на одного лідера припадає 32,2%. Категорійний зріз і таблиця вище зняті окремими запитами того самого дня, тому сума за іменами та агрегат за категорією сходяться не до останнього знака. Академічна робота про інституціоналізацію курації ризику, яка обчислювала ту саму частку на вікні до 19 листопада 2025 року, давала близько 58%. Після каскаду концентрація не розсмокталася, а зросла.

Різняться куратори й за тим, скільки доходу вони утримують. Та сама робота показує розкид: R7 близько 16% і Block Analitica близько 14% утримання комісії проти Steakhouse і Yearn, які працюють майже на рівні покриття витрат, нижче 3% (вікно з 1 жовтня 2024 по 19 листопада 2025 року).

Модель критикують і всередині галузі. Марк Зеллер з Aave 23 березня 2026 року заявив, що «індустрія кураторів погано влаштована, бо справжньої курації не відбувається»; The Defiant у тому самому матеріалі формулює структурну претензію — куратор заробляє на дохідності, а збиток від депегу несе вкладник, при цьому власний капітал куратора майже ніколи не в ризику. Це позиція конкурентного протоколу, а не нейтральний висновок, але перевірна частина претензії підтверджується цифрами вище.

Механізм не лишився у 2025 році. За повідомленням Yahoo Finance від 21 червня 2026 року, вольт AlphaUSDC Delta V2 під управлінням куратора AlphaPing втратив близько $18 млн після обвалу токена msY на 85% за добу; уся ліквідність була позичена, і вкладники вийти не змогли. Цю суму підтверджено одним джерелом, тому подаємо її з атрибуцією та датою. Наша суміжна перевірка на 27 серпня 2026 року: вольти AlphaPing на Morpho стоять практично порожніми — гроші звідти пішли.

Чек-лист вкладника вольта: дев’ять полів до першого депозиту

Офіційного чек-листа для вкладника у протоколів немає. Документ Morpho, який називається «чек-лист перевірки конфігурації вольта», написаний для куратора, який вольт розгортає: створити через фабрику, призначити ролі, увімкнути адаптер, поставити стелі, і лише одним з останніх пунктів — підняти таймлоки до безпечних значень. Чек-лист Euler ближчий до вкладника, але складається із загальних формулювань на кшталт «вивчіть особу куратора». Нижче — версія по полях, із порогом «погано» у кожного.

Пункти 1, 7 і 9 варто розгорнути, бо саме вони найчастіше порожні. З 1371 вольта V1 у білому списку застосунку лише 96 — це 7,0%, решта 1275 існують, але не показані в основному інтерфейсі. Серед великих вольтів (TVL ≥ $1 млн) поза списком кожен третій: 24 з 80. Шість вольтів із TVL ≥ $1 млн мають таймлок 0 — вікна на вихід у їхніх вкладників немає взагалі, і всі шість водночас поза білим списком і без названого куратора. Найбільший із них, «1337 USDC», тримає $102,3 млн. Ще один, із промовистим ім’ям «Not Gauntlet» ($5,1 млн, куратор 0x0000…0000, таймлок 0), досі тримає $5,09 млн експозиції до мертвого ринку xUSD. Серед вольтів V2 із TVL ≥ $1 млн поза білим списком лежить $155 млн.

Для порівняння, у нормально налаштованого вольта ці поля виглядають інакше: розподіл таймлоків по тих самих 80 вольтах V1 — 3 доби у 52 штук, 4 доби у 4, 7 діб у 14, 10 діб у 2 і 14 діб у 2. У трьох вольтів із нашої таблиці: Gauntlet 7 діб, Spark 10 діб, Steakhouse 7 діб.

Загальна перевірка самого протоколу — вік контрактів, аудити, адмін-права, динаміка TVL — це окрема процедура, і вона не замінює дев’ять полів вище: можна обрати бездоганний протокол і зайти в ньому у вольт із нульовим таймлоком та невідомим куратором. Застаріє в цьому матеріалі першим усе числове: комісії, ставки, TVL і склади ринків перераховуються щодня, а ролі, повноваження та стелі з коду змінюються значно повільніше.

Часті запитання

Чи може куратор вольта забрати мої гроші? Ні. І код, і документація Morpho та Euler фіксують, що куратор перерозподіляє кошти між дозволеними ринками, але вивести їх на свою адресу не може. У жодному розібраному інциденті гроші не були вкрадені куратором. Втрачати їх можна інакше: через погану заставу, завищений поріг ліквідації та застиглий оракул, тобто через рішення, ухвалені строго за правилами контракту.

Чим комісія куратора відрізняється від комісії протоколу? Комісія протоколу на ринках Morpho дорівнює 0,00% в усіх 500 найбільших за обсягом станом на 27 серпня 2026 року. Отже, різницю між валовою ставкою ринку і тим, що бачить вкладник, цілком забирає куратор — незалежна команда, яку сам протокол називає «не частиною Morpho». Performance fee береться з доходу, management fee у Vault V2 — із суми активів, незалежно від результату.

Де подивитися, хто куратор конкретного вольта і в яких ринках лежать гроші? На сторінці вольта в застосунку протоколу: там є блок ролей (куратор, owner, алокатори, сентинели) і можна розгорнути склад по ринках із часткою кожного. Ті самі значення віддає публічний API — поля state.fee, state.timelock і state.allocation, а по кожному ринку collateralAsset, lltv, oracleAddress і warnings. Це дозволяє перевірити вітрину незалежно від неї самої.

Чому два вольти з однаковим складом ринків дають різну дохідність? Через комісію куратора. Gauntlet USDC Prime, Spark USDC Vault і Steakhouse USDC на Base тримають 92–100% активів в одному й тому самому ринку з одним оракулом і ставкою 4,47%, а вкладнику віддають 4,47%, 4,01% і 3,33% за комісій 0%, 10% і 25%. На $10 000 за рік це $447, $401 і $333 за ризику, однакового до адреси оракула.

Що таке таймлок вольта і скільки часу він реально дає на вихід? Таймлок — затримка між оголошенням зміни та набуттям нею чинності. У MetaMorpho код допускає від 1 доби до 2 тижнів; по 80 великих вольтах найчастіше стоять 3 доби. Але у шести вольтів із TVL від $1 млн таймлок дорівнює нулю, і вікна немає взагалі. У Vault V2 затримка ставиться окремо на кожну з 18 функцій, тому дивитися треба не факт таймлока, а число закритих ним функцій.

Хто платить, якщо куратор допустив погану заставу і в ринку виник поганий борг? Вкладники цього ринку й вольтів, які в нього зайшли. Власний капітал куратора в ризику майже ніколи не перебуває — це і є основна структурна претензія до моделі, яку формулюють The Defiant і Марк Зеллер з Aave. Практичний слід видно в живих даних: на 27 серпня 2026 року по одинадцяти ринках Morpho висить $305,52 млн несписаного поганого боргу.